José María Roldán

La intensidad de la crisis ha puesto de manifiesto que la supervivencia de este nuevo modelo alternativo pasa por su profunda reforma en aspectos tales como el régimen del capital regulatorio, la gestión del riesgo de liquidez, la aplicación estricta de estándares contables de consolidación, el perfeccionamiento del valor razonable para instrumentos ilíquidos, la creación de sistemas de contrapartidas centrales para derivados de crédito y el diseño de esquemas de remuneración de directivos incentivadores de la correcta gestión del riesgo. Es preciso averiguar qué es lo que ha fallado en esta crisis financiera, si la regulación o la supervisión.

Una crisis compleja como la actual requiere un análisis igualmente complejo. D. José Mª Roldán, Director General de Regulación del Banco de España, en un amuerzo-coloquio organizado por la Fundación Nexo el 21 de enero abordó éstas y otras cuestiones en una ponencia de extraordinario interés, que por su importancia queremos reproducir.

CONFERENCIA DE D. JOSÉ MARÍA ROLDÁN
Director General de Regulación del Banco de España

La crisis financiera no sólo pone en duda aspectos claves de la gestión y regulación del sistema financiero internacional sino que también arroja dudas sobre algunos de los paradigmas del análisis económico tradicional. La crisis ha puesto de manifiesto la insuficiente integración de las cuestiones financieras en el análisis macroeconómico. La incorporación de los aspectos macroprudenciales en los modelos macroeconómicos no es sólo una cuestión académica doctrinal, es más, esta deficiente integración entre lo financiero y lo real puede propiciar tanto errores de política económica como de regulación financiera. La comunidad académica ha de contribuir a avances significativos en este terreno del análisis económico.

El campo de la economía financiera tampoco sale bien parado de la crisis, muy al contrario, ésta representa la ruptura del paradigma vigente. La crisis arroja sombras sobre la validez del modelo de eficiencia de los mercados y más concretamente de cómo se han fijado las primas de riesgo en los últimos años en numerosos mercados financieros. El concepto del valor en riesgo (VAR), value at risk, también ha quedado en entredicho por su falta de capacidad predictiva de los verdaderos riesgos. Por último, la idea del capital económico y el papel de la diversificación en su determinación también quedan dañados como resultado de la crisis. En definitiva, la economía financiera es otra área sobre la que habrá que trabajar en los próximos años.

En los casos más sonados, los fallos de arquitectura son los que explican la crisis, más que fallos concretos en la regulación o en la supervisión. Al hablar de arquitectura nos referimos al número de supervisores existentes, qué campos de vigilancia tienen, qué papel juegan las entidades fuera del perímetro de consolidación p. ej. de entidades financieras, etc.

Aunque en algunos casos no falló la norma, sino su aplicación práctica, en la discusión pública internacional se intenta desviar la atención hacia la norma y hacia la necesidad de aclararla. Un ejemplo paradigmático es la obligación de consolidar los balances bancarios (SICs). Aunque la norma contable internacional es muy clara y precisa en cuanto a la obligación de consolidarlos, en la discusión internacional se habla de la necesidad de aclarar la norma para ocultar la mala aplicación práctica de dicha norma contable por parte de gestores y auditores.

Modelo de “originar para distribuir” y el sistema financiero en la sombra (shadow financial system)

El modelo financiero tradicional, como es el caso de España, se basa, a su vez, en el modelo bancario de “comprar para mantener”. En este modelo las entidades financian sus créditos mediante depósitos a la vista y a plazo. Dado que los plazos del activo (préstamos) es mayor, de media, que el de los pasivos (depósitos), las entidades deben gestionar ese desequilibrio de plazos de manera correcta. Tanto los seguros de garantía de depósitos como la función del banco central como prestamista en última instancia ayudan a mantener la necesaria confianza que refuerza la estabilidad del pasivo, si bien ésta también necesita de una buena gestión bancaria del riesgo de crédito del activo. En este modelo tradicional, es el sistema bancario el financiador por excelencia de las decisiones de consumo e inversión del sector privado, con un papel limitado de la financiación vía mercados.

En las últimas décadas se ha originado otro modelo de “originar para distribuir” donde los bancos dejan de tener en sus balances estos créditos y pasan simplemente a empaquetar los mismos y a colocarlos entre inversores finales ávidos de lograr una mayor rentabilidad asumiendo riesgo de crédito, que se creía poco correlacionado con otros riesgos y, por tanto, correcto desde un punto de vista de diversificación de los riesgos. Este modelo simplificaba la gestión de desequilibrio de plazos, puesto que los activos no están en el balance, eliminaba la engorrosa necesidad de mantener un capital regulatorio por los riesgos que se quedaban en el balance y permitía además alcanzar unas rentabilidades del capital más que notables. Las mayores posibilidades de financiación que este modelo permitía redundaban a su vez en una mejor financiación de la economía que elevaba el crecimiento económico y el bienestar social. Esta visión idílica que se fundamentaba en una experiencia dilatada de muchos años en los que el modelo funcionaba sin fricciones, hizo que poco a poco se viese al modelo tradicional de “comprar para mantener”, el modelo tradicional como el español, como un modelo bancario anticuado, ineficiente y en vías de extinción.

Alrededor de este modelo de “originar para distribuir” gravitaban, además, todo un conjunto de intermediarios financieros no bancarios con distinto grado de supervisión y regulación que abarcaba desde el estricto sometimiento a requerimientos a coeficientes de solvencia hasta la ausencia total de regulación y supervisión. Hablamos, claro está, de los originadores o brokers hipotecarios, que en el caso estadounidense estaban fuera de toda regulación y supervisión, de los structured investment vehicle (SIVs), de compañías de seguros especializadas en el aseguramiento del riesgo de crédito (monoliners), de los hedge funds, etc. A éstos, además, se sumaban otras figuras más tradicionales y sometidas a regulación como los fondos de inversión mobiliaria, y más concretamente en el caso estadounidense, los fondos de inversión en pagarés a corto plazo. Ligados a este modelo se desarrollan nuevos mercados de derivados de crédito, mercados OTC (over the counter), es decir, instrumentos no estandarizados que no se negocian en mercados organizados, sino que son ofrecidos directamente por los intermediarios y la banca de inversión como “trajes a medida” a sus clientes. Se crea así un sistema financiero en la sombra con escasa regulación y transparencia.

Este modelo con toda la constelación de intermediarios y productos financieros no había pasado el contraste de una crisis, pues se había desarrollado en un período de escasa turbulencia financiera y de elevado crecimiento económico. También se daba por hecho que parte de las innovaciones financieras que llevaba asociado no sobrevivirían al test de la siguiente crisis si es que ésta se producía. Hay que recordar que hace unos pocos años todavía algunos autores afirmaban que ya no se iban a producir más crisis y que éstas habían desaparecido de nuestro horizonte. En definitiva nada ni nadie podía pensar hace tan solo dos años que el contraste de la crisis iba a ser tan exigente ni que el número de innovaciones financieras que sobreviviría a la misma iba a ser tan reducido.

Además, la crisis mostró un rasgo muy preocupante para la supervivencia del modelo de “originar para distribuir”, en concreto, la inesperada aparición del sector bancario como el tomador de riesgos en última instancia. En efecto, no es que ese sistema financiero en la sombra colapsara con la crisis, sino que lo hizo sobre las espaldas del sector bancario internacional que vio cómo aumentaban sus necesidades de liquidez y sus requerimientos de solvencia por los problemas derivados de los vehículos de los SIVs y de los Money Market Funds, así como de las pérdidas que se derivaban de sus posiciones en la cartera de negociación presuntamente líquidas antes del estallido de la crisis.

En suma la intensidad de la crisis ha supuesto que el modelo de “originar para distribuir”, este nuevo modelo de sistema financiero, no sólo no ha pasado el test de la crisis sino que su supervivencia como modelo bancario alternativo al tradicional pasa por una profunda reforma del mismo. Además, incluso si termina con éxito esa reforma nada garantiza su supervivencia futura. Este fracaso del modelo no sólo tiene implicaciones en el sector bancario sino que van más allá y afectan a la configuración de ese sistema financiero amplio que se desarrolló alrededor de dicho modelo. Está en duda el modelo de “originar para distribuir” pero también lo está el sistema financiero en la sombra, escasamente regulado y supervisado, que se generó alrededor del mismo.

Reformas a introducir en el modelo de “originar para distribuir”

Entre las reformas a introducir se encuentran:
- El régimen de capital regulatorio (Basilea II).
- La gestión del riesgo de liquidez.
- La aplicación estricta de estándares contables sobre consolidación.
- El perfeccionamiento del valor razonable, en particular para instrumentos ilíquidos valorados mediante modelos (market models) y no valorados en mercados profundos.
- La creación de sistemas de contrapartidas centrales para los derivados de crédito.
- El diseño de esquemas de remuneración de directivos que incentiven la correcta gestión de riesgo.

El Acuerdo de Basilea II ante la crisis

Se menciona como una de las causas de la crisis al nuevo sistema de cómputo de requerimientos de capital de los bancos conocido como Basilea II, cómputo que es más sensible al riesgo que asumen las entidades. Un banco para operar tiene que tener unos requerimientos de capital mínimos que establece el supervisor-regulador y esos requerimientos de capital con Basilea II son mayores para aquellas entidades que asumen mayores riesgos en sus balances.

Esta línea de argumentación que viene a decir que Basilea II tiene parte de responsabilidad en la crisis también insiste en la necesidad de volver a medidas más sencillas que limiten los riesgos que asumen los bancos mencionándose habitualmente el ratio de apalancamiento, el capital sobre los activos totales de la entidad, esto es en definitiva prohibir a los bancos que su tamaño de balance supere una determinada relación entre capital y reservas por un lado, y el total de activos, sin ponderar por su riesgo relativo, por otro. Este análisis, sin embargo, es profundamente erróneo y se puede demostrar con tan solo un argumento. En Estados Unidos, país en el que se inicia la crisis, Basilea II no había entrado en vigor, y el ratio de apalancamiento exigido en Estados Unidos no evitó la crisis principalmente porque excluía los activos fuera de balance y porque los bancos de inversión no estaban sometidos a él.

Que Basilea II no causara la crisis no debe llevar a pensar que su puesta en marcha a tiempo la hubiera evitado. Aunque Basilea II al ser más sensible al riesgo, trata de manera más adecuada los riesgos asociados a las titulizaciones y otros riesgos fuera de balance, no se puede afirmar que la crisis financiera no hubiera estallado aunque hubiera estado en vigor. Además, la crisis ha puesto de manifiesto fallos si no en la arquitectura de Basilea II, sí en aspectos esenciales como el capital exigido por la cartera de negociación. La cartera de negociación es aquella cartera que mantienen las entidades de activos líquidos que son capaces de vender en mercado en cualquier momento y que por tanto atraen un requerimiento de capital menor. En resumen, probablemente, Basilea II ni es el problema ni la solución.

Uno de los errores más comunes a la hora de juzgar la viabilidad de Basilea II tras la crisis es la que se refiere a la aceptación en los enfoques más avanzados de Basilea II de modelos internos de las entidades para el cómputo del capital regulatorio. Basilea II reconoce los modelos internos que utilizan las entidades para controlar el riesgo. Se argumenta, y no sin razón, que la crisis ha puesto de manifiesto la quiebra de los modelos internos de las entidades tanto de los utilizados para el cómputo del capital económico como los referidos al cómputo a valor razonable de instrumentos financieros complejos e ilíquidos.

Se confunden, y ahí radica el error, esos modelos internos con los modelos impuestos ex-ante por el regulador y supervisados ex-post por el supervisor. Ni por su arquitectura, mucho más conservadora, ni por el grado de instrucción supervisora en su uso se pueden comparar con los modelos que han fallado en la crisis. De hecho, los modelos internos contemplados por Basilea II recogen lo que se podría denominar el abc de la gestión bancaria prudente. La gestión del riesgo bancario, del riesgo de crédito, reflejada en la exposición al riesgo (tanto riesgo tengo con un determinado cliente), en la probabilidad de impago (cuál es la probabilidad de que ese cliente no me devuelva el crédito); de la gestión de las recuperaciones, de las garantías que aporta ese cliente y de su eficaz ejecución a la hora de mitigar el impacto de la morosidad. En definitiva, los modelos internos de Basilea II no son sino reflejo de lo que es la forma más elemental de gestionar la banca, lo único es que se refleja en forma de modelos, en vez de reflejarse en forma de conocimientos del gestor bancario de turno.

Un elemento de crítica es el referido al uso de los rating, de las calificaciones externas para el cómputo de capital. Basilea II en los enfoques más sencillos acepta la utilización de rating para calcular los requerimientos de capital (el rating de mejor calidad tiene menos capital regulatorio). Aun siendo cierto que la credibilidad de las agencias de calificación ha disminuido con la crisis, no es menos cierto que no todos los rating han resultado problemáticos. Son los referidos a productos estructurados, complejos, los que han denotado una inestabilidad inaceptable e incoherente con lo que el mercado esperaba. Aunque es necesario analizar Basilea II de manera objetiva y ponderada no se debe caer en la autocomplacencia. La arquitectura de los tres pilares de Basilea II sigue siendo válida —Pilar 1. Requerimiento de capital mínimo. Pilar 2. Revisión supervisora (independientemente del resultado numérico de los requerimientos del capital el banco por una parte y el supervisor por otra deben evaluar si el capital del banco es suficiente para asumir los riesgos que está asumiendo) y Pilar 3. Disciplina de mercado (revelemos información al mercado sobre la posición del banco en términos de riesgo para que sea capaz el mercado de reaccionar a dicho riesgo)—.

El mensaje de Basilea II sobre la importancia de la gestión del riesgo para la correcta gestión bancaria está más vigente hoy que nunca, pero también debemos reconocer que es necesario reforzar algunas partes de Basilea II y complementar el Acuerdo con otras exigencias.

Dentro de Basilea II destaca por su relevancia la necesidad de endurecer de manera sustancial el régimen previsto para la cartera de negociación, fuente de la mayoría de las pérdidas de las entidades de crédito durante la crisis y con un tratamiento en el Acuerdo poco exigente para aquellas posiciones ilíquidas y con riesgo de crédito relevante.

Fuera de Basilea II destaca la necesidad de mejorar la calidad del capital, esto es, dar mayor preponderancia al capital y las reservas en detrimento de otras formas híbridas de capital (preferentes, deuda subordinada, etc.), así como la posibilidad de estudiar y valorar la posible introducción en el medio plazo de nuevos requerimientos de capital sencillos y no basados en el riesgo y que limiten el grado de apalancamiento o el tamaño de balance si se quiere de la entidades, bien sea a través de un ratio de apalancamiento mejorado, bien a través de otra medida alternativa. Por supuesto no se trata de aplicar ya estas medidas sino de estudiar si su aplicación es necesaria y conveniente y de estudiar cuándo es razonable aplicar las mismas, desde luego pasada y superada la crisis.

El papel de la contabilidad

El valor razonable como criterio de valoración contable tiene su mayor apoyo en la debilidad de la valoración a coste histórico. Frente a la noción de que la valoración de un activo dependa de su antigüedad en el balance de la empresa, el valor razonable intenta aproximarse al valor intrínseco del activo. Éste se estima mediante el precio de mercado o a través de modelos si no hay un mercado activo y líquido para ese activo financiero. Es irrefutable que ese valor intrínseco es mucho más relevante que el coste histórico, sobre todo desde la perspectiva del inversor, del accionista y del gestor.

Que el valor razonable sea, en principio, un criterio de mayor recorrido futuro que el del coste histórico, no quiere decir que su aplicación práctica no esté exenta de múltiples problemas. P. ej. en ausencia de mercados líquidos y profundos la valoración mediante el uso de modelos puede estar sujeta a elevados grados de incertidumbre y de arbitrariedad especialmente si hablamos de instrumentos financieros complejos. El hecho de que la liquidez haya desaparecido en la mayoría de los mercados durante esta crisis financiera ha agudizado este problema. Además, para una gran parte de los instrumentos financieros, y en concreto para los préstamos, no se dispone de modelos de valoración satisfactorios, por lo que la valoración a coste amortizado con correcciones del valor asociadas, bien a tipo de interés, bien a morosidad latente, seguirá siendo la única opción de valoración de estos activos durante el futuro próximo.

La crisis ha puesto de manifiesto problemas prácticos en la aplicación del valor razonable tales como la ausencia o desaparición de mercados activos líquidos, la heterogenidad y arbitrariedad de la valoración mediante modelos, etc. Ante esta situación, la industria financiera, no la española hay que subrayar, ha solicitado con un cierto éxito la relajación de los criterios de aplicación del valor razonable, la suspensión del valor razonable cuando la aplicación implicaba espirales de pérdidas en la valoración de instrumentos financieros.

Este mensaje de relajación del valor razonable en tiempos de crisis resulta problemático por la asimetría temporal que introduce. En efecto, nadie pidió suspender el valor razonable cuando su aplicación permitía registrar elevadas ganancias por parte de las entidades y para sus gestores. Además esta suspensión del valor razonable aumenta la incertidumbre en la valoración del balance y la cuenta de resultados, algo no deseable en ningún momento pero sobre todo en medio de una crisis tan compleja como la actual.

Frente a esta suspensión del valor razonable, que arroja serias dudas sobre su credibilidad y, por tanto, sobre su futuro, creemos que es posible proponer alternativas que sin negar los problemas puestos de manifiesto durante la crisis permitan el perfeccionamiento del valor razonable. Un primer ejemplo podría ser el de la introducción en la estimación del valor razonable mediante modelos de reservas de valoración que reflejen elementos como la iliquidez o las correlaciones mal capturados por los modelos. Un segundo ejemplo, más conocido, es el de la propia provisión dinámica o genérica española anticíclica.

Gestión del riesgo de liquidez

La crisis financiera del año 2007-2008 ha sido la primera gran crisis de liquidez, por su alcance global y por el gran número de mercados financieros afectados, prácticamente todos excepto el bursátil y el de deuda pública. Es lógico pues que gran parte del debate se articule en torno al reforzamiento de la gestión del riesgo de liquidez, al que, en puridad, deberíamos llamar riesgo de iliquidez.

Bajo el concepto de riesgo de liquidez se recogen de forma sucinta varios tipos de riesgos: el relativo a la liquidez relativa del activo, a la posibilidad de enajenar el mismo en cualquier momento y sin asumir grandes pérdidas; el relativo al acceso a líneas de liquidez contingente, esto es para hacer frente a problemas inesperados, y, por último, el referido al grado de desacoplamiento entre el activo a largo plazo y el pasivo con vencimientos más cortos. Por supuesto la existencia de ese desequilibrio de plazos entre el activo y el pasivo es inevitable en una institución bancaria, es lo que define a un banco, pero el correcto control de su grado resulta crucial para una buena gestión bancaria.

Existen en estos momentos diversas propuestas que van desde reforzar las políticas de las entidades financieras en relación a la gestión del riesgo de liquidez hasta el establecimiento de colchones de instrumentos líquidos en balance. Habrá que ver por dónde se encaminan las soluciones internacionales en este ámbito, pero de manera preliminar se pueden hacer algunas consideraciones.

En primer lugar, que nada puede sustituir la prudencia en la financiación por parte de las entidades. La relativa fortaleza del sistema financiero español se explica, en parte, por la estructura de financiación tan prudente de nuestras entidades que prefirieron financiarse a largo plazo a pesar el mayor coste que conllevaba. Y en sentido contrario, nada podría salvar a instituciones que financien su activo a largo plazo con pasivos a vencimiento en el rabioso corto plazo.

En segundo lugar, que ninguna de estas medidas permite contrarrestar los efectos sostenidos en el tiempo de una desaparición generalizada de la liquidez en todos los mercados financieros, como la vista en 2007-2008. Debemos de ser realistas de los límites de cualquier nueva regulación en este ámbito.

Por último, que si bien una posición fuerte en términos de solvencia, un buen capital, siempre es positivo, el capital regulatorio no es per se un elemento que impida potenciales problemas de liquidez, esto es, la holgura de capital es condición necesaria pero no suficiente para evitar problemas de liquidez.

Otras cuestiones a debate

Hasta ahora nos hemos centrado en cuestiones muy concretas que están ahora siendo objeto de debate en la regulación bancaria, pero hay que apuntar ciertos elementos que tienen implicaciones de cara al modelo de regulación financiera que queremos en el medio-largo plazo.

1. El perímetro de regulación y supervisión. La existencia de un sistema financiero en la sombra, no sometido a regulación prudencial, es uno de los factores de agravamiento de la crisis cuando ésta estalla. Deberemos en el futuro considerar la ampliación del perímetro de supervisión, pero esto abre todo un elenco de complicaciones ¿hasta dónde regulamos? ¿debemos incluir, p. ej. a la industria de los hedge funds? Y en caso de que la respuesta sea positiva, ¿cómo lo hacemos? ¿mediante una regulación directa que sería muy compleja y debería aplicarse de manera coherente a nivel global? o ¿lo hacemos de una manera indirecta limitando el riesgo de contraparte de las entidades financieras reguladas con este tipo de instituciones? Si pensamos en la larga lista de instituciones y mercados la complejidad de esta reflexión resulta evidente: los mercados derivados de crédito, los originadores hipotecarios, las agencias de rating, etc. No se trata aquí de ofrecer una posición cerrada sobre si se debe ampliar o no el perímetro de consolidación, pero sí apuntar que este debate habrá que afrontarlo en el medio y largo plazo.

2. La igualdad competitiva. Hasta ahora se consideraba que el tratamiento similar en la regulación entre entidades grandes y pequeñas era una pieza clave de la regulación de solvencia. Es posible que ésta no sea una solución óptima. Por una parte, las instituciones pequeñas nunca van a poder tener unos sistemas de gestión de riesgos tan sofisticados como las grandes instituciones financieras. En sentido contrario la actual crisis nos ha hecho ver lo compleja que resulta la gestión de crisis de gran tamaño en relación con el país de origen. Del “demasiado grande para quebrar” hemos pasado al “demasiado grande para ser rescatado”. Estamos viendo crisis de entidades que por su tamaño en relación al PIB del país de origen podrían poner en jaque a un país al completo. El caso islandés es el ejemplo más obvio.

3. El papel de la supervisión. En toda esta crisis se ha hablado de los fallos en la regulación: contable, de mercados o de solvencia. Sin embargo es mucho más evidente que ha habido fallos en la supervisión, esto es, en la correcta aplicación de la norma. La cuestión de la consolidación de los vehículos es un ejemplo claro de fallo no en la regulación sino en su aplicación práctica. Es relevante saber qué explica lo que ha ocurrido. Si falla la supervisión, nuevas regulaciones son innecesarias e inútiles si no se acompañan de medidas que permitan una aplicación practica de la regulación. Un diagnóstico erróneo es muy peligroso de cara a prevenir futuras recurrencias de crisis similares. No se trata de criticar o de hacer reproches a colegas de otros países sino de mandar el mensaje de que necesitamos saber qué es lo que ha fallado en esta crisis. Si ha fallado la regulación, serán necesarias nuevas regulaciones. Si ha fallado la aplicación correcta de la regulación, la interpretación en la práctica, el regular no es la solución pues habrá ineficiencia (estamos regulando más de lo necesario) e ineficacia (si la supervisión no mejora esa regulación no será beneficiosa).

4. Análisis del coste-beneficio ante las nuevas regulaciones. La gravedad de la situación obliga a reaccionar rápidamente desde el ámbito de la regulación. El análisis coste-beneficio debe seguir formando parte del proceso regulatorio. Cuestiones como cuál es el fallo de mercado que se quiere corregir con la regulación o el coste en términos de eficiencia, los efectos secundarios, indeseados pero inevitables, que la nueva regulación conlleva. Esos elementos deben seguir ilustrando nuestras decisiones. Más aún en un contexto como el actual donde la premura para actuar es ineludible por las consecuencias económicas y políticas de esta crisis. En consecuencia, la regulación buena en el sentido en que va a atajar un fallo de mercado con el mínimo coste en términos de eficiencia económica posible, sigue siendo necesaria incluso en este entorno tan complicado.

Conclusiones

Estas reflexiones pueden haber provocado, preguntas, dudas e incertidumbres, pero dada la complejidad de la crisis financiera actual y lo inusitado de la misma este resultado es inevitable y, en cierto modo, perversamente deseado. A una crisis compleja e intensa como la que estamos viviendo corresponde un análisis igualmente complejo.

Debemos reconocer el carácter extraordinario de la crisis financiera y la imposibilidad de que nadie hubiera podido predecir la misma con todas sus complejas características. P. ej. aun cuando se pudieran vislumbrar posibles problemas de liquidez, lo que ha ocurrido en el último año y medio se consideraba de imposible ocurrencia hace tan solo dos años. Además, aun cuando están todavía por ver las consecuencias de la crisis, ésta afectará no sólo a la arquitectura de la supervisión y la regulación sino también a la del propio sistema financiero internacional.

En cualquier caso, las medidas que se tomen no obligan a abandonar el camino emprendido en los últimos años con normas tan relevantes como Basilea II o las Normas Internacionales de Contabilidad, y aun cuando la crisis actual obliga a tomar decisiones importantes y bajo una enorme presión de tiempo, tampoco se deben dejar de lado los principios de una regulación eficaz y eficiente. Preguntas como cuál es el fallo de mercado que la regulación debe corregir y qué efectos indeseados tiene la intervención pública siguen siendo relevantes.

Esta crisis financiera abre algunas reflexiones regulatorias de enorme calado y de profundo alcance que difícilmente pueden ser resueltas en el corto plazo.